阿里巴巴告商家书 受益于费用控制，我们...

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(09988)短期业绩压力不掩长期价值 来源：

收入或不及预期，但非通用准则净利润或超预期

将于2020年2月13日美国股市开盘前公布FY3Q20业绩。考虑到服装品类疲软，我们预计收入将同比增长35%至1587亿元，低于一致预期1%；受益于费用控制，我们预计非通用准则净利润将同比增长47%至438亿元，高于一致预期5%。

我们预计短期内货币化率或将承压，但GMV增速将维持稳健。我们预计FY3Q20核心电商收入将同比增长22-23%(一致预期为24%)，主要考虑货币化率较高的服装板块因暖冬因素销售较为疲软(国家统计局数据显示，服装社零增速由FY2Q20的3.9%下滑至FY3Q20的2.0%)，且外部流量占比提高、部分商家营销预算外流。但同时，我们预计快消、家电和电子品类的稳健表现将支撑GMV增长。

此外，受“新冠”疫情影响(主要影响订单配送)，我们预计核心电商业务将面临一定挑战，从而导致更加显著的季节性疲软。此外，我们预计盒马和阿里云的强劲增长将部分抵消核心电商疲软的影响。同时，疫情期间作为PaaS和SaaS平台的钉钉不仅获得了更多的新增用户，也拓展了包括在线教育和远程办公等新的应用场景。长期来看，我们预计这些业务有望成为阿里巴巴新的估值增长引擎。

阿里巴巴于2020年2月10日发布《阿里巴巴告商家书》(全文如后)，推出减免商家的平台服务费等扶持政策帮助平台商家。我们预计此举主要体现对商家共度时艰的支持态度，而相关收入影响将仅限于中国电商零售收入的1%以内，因为平台服务费相比佣金和广告收入而言占比较小(详细的测算请参考第3页)，故无需过于担忧因此带来的财务数据影响；相较支持政策相关补贴，我们认为疫情主要的负面影响是在消费端、商家端以及配送端上。

我们维持跑赢行业评级，切换估值至FY21，同时将分部估值中核心电商的市盈率从24倍调整至21倍，基于公司长期稳健的基本面，上调目标价10%至254美元，对应28倍FY2021非通用准则市盈率，较当前股价具备17%上行空间。考虑到考拉并表、疫情可控以及云和新零售收入向好，我们上调FY2020和FY2021收入预测2%和3%，；基于疫情对公司费用支出的影响，调整FY20/21非通用准则净利润预测2%/-1%。目前，阿里巴巴交易于24倍FY2021非通用准则市盈率。

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